文丨明明(míng) 章立聪 余(yú)经纬

　　跨季结束后(hòu)资金利率(lǜ)自低位持续上行(xíng)，即便税期结(jié)束，资金利率却仍未回落(luò)，反而进一步走高。我们认为主(zhǔ)要(yào)是源于：①货币(bì)政策力度边(biān)际转弱(ruò)；②税期走(zǒu)款叠加4月信贷投(tóu)放情(qíng)况较(jiào)好(hǎo)，导致银行资金融(róng)出意(yì)愿(yuàn)与能力降低。③资金(jīn)较(jiào)为拥挤(jǐ)导致债市(shì)敏(mǐn)感度增加。考虑假期和月末因素，预计短期内(nèi)，资金(jīn)利率下行(xíng)空间有限，波动幅度加(jiā)大，建议投资者关注资金面的(de)边际变化，警惕(tì)流动性(xìng)大幅收紧(jǐn)对债市情绪以及头寸管理的影(yǐng)响。

　　▍近期资金利率持(chí)续上行。

　　跨季结束后(hòu)资(zī)金利(lì)率自低(dī)位持续上行，4月18-19日(rì)税(shuì)期缴款，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢运行，然而税(shuì)期结束后却并未回(huí)落，4月21日冲高至2.27％，隔(gé)夜利率(lǜ)上(shàng)行幅度更大。从(cóng)隔夜(yè)利(lì)率角度观察，银行(xíng)与非银机构间流动性分层现象弱化(huà)；此外，隔夜利率与7天利率的期限利差(chà)也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们认为税(shuì)期结束，资金不松，主要有以下(xià)几点原(yuán)因(yīn)：

　　▍其一(yī)，货币政策力度边际转弱。

　　稳健的货币(bì)政策坚持(chí)以我(wǒ)为主(zhǔ)、稳字当(dāng)头，保持(chí)货(huò)币信(xìn)贷合理增长，确保利率(lǜ)水平(píng)合适，在追(zhuī)求经济提振的同时，也注重防范市场(chǎng)过热带来的(de)金融风险。在满足广义流动性供需匹配的前提下(xià)，货(huò)币工具(jù)力(lì)度可能(néng)会有所(suǒ)回(huí)摆。从央行的具(jù)体操作上来看，MLF小幅增量续做(zuò)，逆回购投放低(dī)量操作，结构性工具“有进(jìn)有退”，均(jūn)预示后续政策将更(gèng)二婚和剩女哪个干净，女性生理需求加“精(jīng)准有力”，流动(dòng)性投(tóu)放(fàng)趋(qū)于(yú)谨慎。

　　▍其二，税期走款叠(dié)加4月信(xìn)贷(dài)投放情况较好(hǎo)，导致银行(xíng)资金融出(chū)意愿与(yǔ)能力降低。

　　4月(yuè)18到19日税期缴(jiǎo)款(kuǎn)，而(ér)4月通常是缴税大(dà)月，因此走(zǒu)款可能对(duì)银行间(jiān)流动性带来二婚和剩女哪个干净，女性生理需求了(le)一定的压力。此(cǐ)外，参考近期票据利率走势，预计信贷增速较(jiào)一季度将会有(yǒu)所放缓(huǎn)，但4月(yuè)预(yù)计仍将保持同比多增的态势。税期缴款(kuǎn)叠加信贷投放，银行(xíng)系(xì)统整(zhěng)体资金流出，因此向同业融出的(de)意愿和能力有所(suǒ)降低(dī)。

　　▍其三，资金较为拥挤可能会导致债市脆弱(ruò)性(xìng)和(hé)敏(mǐn)感度增加，且投资者(zhě)对于未来一个月资(zī)金利率上(shàng)行的担忧增加(jiā)。

　　从质押式(shì)回(huí)购成交量和(hé)我(wǒ)们(men)测(cè)算的杠杆(gān)率来看，虽然上周受资金收紧(jǐn)影响，加杠杆情绪有所降温，但(dàn)依(yī)然处(chù)于历史相(xiāng)对积(jī)极的水平，导致(zhì)债市敏感(gǎn)度增加。此外(wài)投(tóu)资者对(duì)货币政策力度(dù)以及跨月资金面情况仍存担忧，使得市场上(shàng)对(duì)于未来一个(gè)月内资金价格(gé)上(shàng)行的预期更为强烈。

　　▍后(hòu)市展望：五一假期临近，回购(gòu)资金的期限被动拉长，利率(lǜ)下行空间(jiān)有(yǒu)限。

　　月(yuè)末往往财政集(jí)中支(zhī)出，向市场释放资金；但跨月前夕银(yín)行资金融出意愿(yuàn)一般较低，预计(jì)资(zī)金波(bō)动(dòng)幅度较大。对于债市而言(yán)，短期(qī)交易主(zhǔ)线(xiàn)或延续政(zhèng)策与基本面预(yù)期交(jiāo)易，预(yù)计利率以震(zhèn)荡走势为主，建议(yì)投资者(zhě)关注(zhù)资金面(miàn)的(de)边际变化，警惕(tì)流动性大幅(fú)收(shōu)紧对债(zhài)市情绪(xù)以及头(tóu)寸管理的(de)影响。

　　▍二婚和剩女哪个干净，女性生理需求风险提示：

　　央行货币(bì)政策(cè)不及预期；经济复苏节奏不(bù)及预(yù)期；银行(xíng)间市场流动性过快收(shōu)紧。

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