来源(yuán)：高瑞(ruì)东(dōng)宏观笔记

　　核(hé)心(xīn)观点(diǎn)

　　本周聚焦：

　　一季度，国内经(jīng)济回暖主要缘于疫(yì)后复苏(sū)红利驱动(dòng)，表(biǎo)现为(wèi)生产恢复推动出(chū)口形势好(hǎo)转(zhuǎn)，出(chū)行需求释放催化下游消费回暖(nuǎn)。从行业(yè)表现(xiàn)看，制造业从去年四季度的(de)“量价齐跌”转向“量(liàng)升(shēng)价跌”，企业(yè)或(huò)从主动(dòng)去库转向被动去(qù)库。从景气(qì)度(dù)边(biān)际表现看，下游消费制造>；中游装(zhuāng)备制造>；上游原(yuán)材(cái)料加(jiā)工；服务业(yè)中，交通运(yùn)输(shū)、住宿餐饮、房地产(chǎn)等线(xiàn)下活动(dòng)回暖(nuǎn)，但距离疫情前仍有一定差距(jù)。

　　向前看，考虑到(dào)疫后经(jīng)济脉冲式修复放(fàng)缓、海外(wài)总需(xū)求回落(luò)预(yù)期逐步兑现，消费回暖和产业(yè)升(shēng)级将成为推动下一阶(jiē)段国内(nèi)经济复苏(sū)的主(zhǔ)线(xiàn)。

　　制造业、服务(wù)业是驱动一季度(dù)经济复苏(sū)的主因

　　从一季度(dù)GDP表现看，制造业，交(jiāo)通运输、房地产(chǎn)等行业景气度明显(xiǎn)提升，而建筑业景气度回落，与(yǔ)年初出口数据好转、服务消(xiāo)费快速恢复、房地产销售回暖而投资疲(pí)弱的(de)特点(diǎn)相一致(zhì)。

　　从制(zhì)造业内(nèi)部(bù)来看，今(jīn)年(nián)3月，制造业各行(xíng)业景(jǐng)气度(dù)普遍回(huí)暖，多数从去年12月的(de)“量价齐跌(diē)”转入(rù)“量升价跌”，指向经(jīng)济复(fù)苏初期，供给端修(xiū)复好于(yú)需(xū)求端，行业(yè)整(zhěng)体去库进程尚(shàng)未结(jié)束。从(cóng)行业景气度边际改善情况来(lái)看(kàn)，下游消费(fèi)制造>；；；中(zhōng)游装备制造(zào)>；；；上游原材料加(jiā)工，煤炭行(xíng)业(yè)景气度(dù)表现(xiàn)为高位放缓(huǎn)。

　　下游消费制造行业中，与(yǔ)出行、地产后周期相关的酒饮料茶、纺织服装、文教娱、烟草、家具制造行业景(jǐng)气度(dù)较高，部分(fēn)行业表(biǎo)现为“量价齐升”。

　　中游装备(bèi)制造业(yè)行业景气度居中，表现为“量(liàng)升(shēng)价(jià)跌”。从“量”维(wéi)度看，电气(qì)机械、专用设备、运(yùn)输设备>；；；汽车(chē)制造、金(jīn)属制(zhì)品(pǐn)>；；；通用设备、电(diàn)子设备(bèi)。

　　上游原材料加工行(xíng)业景气度(dù)改善幅度最弱，由于行业库存水平偏高，多数(shù)行业(yè)仍然受到价格下(xià)跌的困扰，表现为“量升价跌”。从“量(liàng)”维度看(kàn)，有(yǒu)色金属>；；；黑色金属(shǔ)、非金属(shǔ)矿物>；；；石(shí)油石化行业。

　　消费回(huí)暖和产业升级或是推(tuī)动下一阶(jiē)段(duàn)经济复苏的主(zhǔ)线

　　一季(jì)度(dù)，国内经(jīng)济复苏(sū)主要受益于疫(yì)后复苏红利驱动(dòng)。需求方面，出(chū)行类消费快速复苏，前期积(jī)压的购房、服务(wù)消费需求得以释(shì)放；供给方(fāng)面，国内(nèi)复工复(fù)产加快(kuài)推进，生产(chǎn)端快速恢复(fù)，是推动年初出口数据好转(zhuǎn)的重要原因。

　　进(jìn)入3月，经济复苏节奏有所放缓，指(zhǐ)向疫后复(fù)苏红利驱(qū)动边际转弱，随着未来(lái)海外总需求回落的预期逐步(bù)兑现(xiàn)，后续驱动国内经济(jì)增(zēng)长的线索，大概率来自于消(xiāo)费回暖和(hé)产业升(shēng)级(jí)两条主线。

　　一是，一季度(dù)居民收入(rù)向上修复，消费(fèi)倾(qīng)向明显回(huí)升，已经(jīng)高于(yú)2020-2022年疫情(qíng)期间水(shuǐ)平，同时信贷数据指向(xiàng)居民“去杠杆”势头(tóu)缓和，未来消费回(huí)暖的确定性进一步增(zēng)强。预(yù)计交通、住宿、餐(cān)饮、娱(yú)乐等服务消费(fèi)有望持续修复，家电(diàn)、家(jiā)具、纺服(fú)等与出行及地(dì)产后周期相关的可选消费也有望(wàng)进一(yī)步(bù)回暖。

　　二是，产业升级(jí)路径驱动下，汽车和“新三样”产品出口优势增(zēng)强，有望(wàng)维(wéi)持出口(kǒu)韧性(xìng)；随(suí)着(zhe)下游消费稳步(bù)修(xiū)复、二(èr)季度PPI同比触底回升，制造业(yè)企业盈利有望向上修复，企业将从(cóng)主动去(qù)库逐步(bù)转向被动去库、主动(dòng)补(bǔ)库，设备投资需求有望改善，推(tuī)动(dòng)中游(yóu)装(zhuāng)备(bèi)制(zhì)造景(jǐng)气度维持高位。

　　风险提示：国内经(jīng)济恢(huī)复(fù)力(lì)度不及预(yù)期；海外需(xū)求超预(yù)期回落。

　　一、节后(hòu)消费(fèi)降温，带动CPI涨幅(fú)明显回(huí)落

　　一、本(běn)周(zhōu)聚焦：疫后(hòu)经济复(fù)苏有哪些(xiē)结(jié)构性(xìng)特征(zhēng)？

　　1.1 制造(zào)业、服(fú)务业是驱动一季度(dù)经济(jì)复苏(sū)的主因

　　一(yī)季度我国GDP总量(liàng)实(shí)现超预(yù)期增长，指向疫后(hòu)复(fù)苏背景下(xià)，国内经济企(qǐ)稳回(huí)升。但不同(tóng)于海外国家疫后复(fù)苏(sū)的规律，本(běn)轮国内(nèi)疫后(hòu)复苏发生在外需回落、国内经济(jì)转(zhuǎn)向高质量发展、居民前期“去杠杆”的(de)过(guò)程中，因此(cǐ)驱动(dòng)疫后经(jīng)济(jì)复苏的(de)力量并不均(jūn)衡，行(xíng)业分化特征(zhēng)明显。因此，我们重点(diǎn)从(cóng)行(xíng)业层面，观测(cè)当前(qián)各行(xíng)业景气度水平。

　　从GDP不(bù)变价观测各行业表现来看(kàn)，今年一季度制造业、交通(tōng)运(yùn)输业、房(fáng)地产业景(jǐng)气(qì)度明显提升，而建筑业景气度回(huí)落，与年(nián)初出口数据好转、服务(wù)消费快速(sù)恢(huī)复、房地产销售(shòu)回暖(nuǎn)而投(tóu)资疲弱的(de)情况相一致(zhì)。

　　我们(men)以2019年为基期(qī)计算(suàn)各年份的复(fù)合增速(sù)，观察各行业(yè)增加(jiā)值变化。

　　今年一季度第一产业增(zēng)加(jiā)值增速为3.6％，低于去年四季(jì)度(dù)的4.9％，但仍高于2019年、2020年(nián)全年增速(sù)，与近年来加快建设(shè)农(nóng)业强国(guó)，推进农(nóng)业农(nóng)村现代化的目标有(yǒu)关(guān)。

　　今年一(yī)季度(dù)第二产(chǎn)业增加值增速(sù)升至5.4％，高于去年四(sì)季度的4.4％。其(qí)中，制造业(yè)迎来较快复苏(sū)，增加值增速提升(shēng)至5.9％，高于去年四季度的4.7％，但低于2021年全年增速，与(yǔ)去年下半年之后外需转弱(ruò)、居民商品消费恢复偏(piān)慢有关。而建筑业景气度明(míng)显回落，增加值增速回落(luò)至1.9％，低(dī)于去(qù)年四(sì)季度的3.1％，主要受房地产(chǎn)新开(kāi)工(gōng)拖累(lèi)。

　　今年一季(jì)度第三产业增加值增速(sù)小幅升至4.7％，略高于去(qù)年四季度的4.6％，但(dàn)相较疫情前(qián)仍存在产出缺口。其中，受益于居民出(chū)行活动恢复，交通运(yùn)输、仓储(chǔ)和邮政(zhèng)业增加值增速明显提升，自去年四季(jì)度的3.4％升至5.9％，但低(dī)于2019年(nián)、2021年全年增(zēng)速；住(zhù)宿和餐(cān)饮(yǐn)业(yè)增加值增速(sù)小幅(fú)回升，尽管高于疫情三(sān)年(nián)来的平均增速，但绝对水平不(bù)及2019年，指向供(gōng)给(gěi)水平(píng)恢复(fù)较慢(màn)。而受(shòu)益(yì)于(yú)新房(fáng)和(hé)二手房销售回暖，今年一季度(dù)房地(dì)产业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领(lǐng)域复(fù)苏分化，中(zhōng)下游改善幅(fú)度好(hǎo)于(yú)上游(yóu)

　　对于行业景气度的(de)观测，我(wǒ)们采(cǎi)用量（各行业(yè)工业增加值(zhí)增速）与(yǔ)价(jià)格（各行业(yè)工业品价格增速）分别作为(wèi)供需(xū)的(de)衡(héng)量指标。主要选(xuǎn)取28个(gè)主要行业自(zì)2019年以来的(de)月度数据，首(shǒu)先将各行业(yè)增加值增速调整(zhěng)为以2019年为基期的(de)复合增速，其次(cì)计(jì)算(suàn)2019年-2023年(nián)3月，每月的(de)增加值(zhí)增速和PPI增速的分位数水(shuǐ)平，通(tōng)过对比2022年12月和2023年3月的分位数水(shuǐ)平，捕捉其边际变(biàn)化。

　　今年3月，制造(zào)业各行(xíng)业景气度出现普遍回暖，多数(shù)从去(qù)年12月(yuè)的(de)“量价齐跌”转入“量升(shēng)价(jià)跌”，指向经(jīng)济复苏(sū)初期，供给端修复好于需求端(duān)，行业整(zhěng)体(tǐ)去库进程(chéng)尚(shàng)未结束。从行业景气度边(biān)际改善(shàn)情况来(lái)看，下(xià)游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游原材料加工(gōng)，煤炭行业(yè)景气度呈现(xiàn)高(gāo)位放(fàng)缓情(qíng)况。

　　下游消(xiāo)费制造行业中，与出行、地产(chǎn)后周期相关的行业景气度最高(gāo)，部(bù)分行业步入“量(liàng)价齐(qí)升”阶段。今年3月，与(yǔ)居(jū)民外出(chū)消(xiāo)费相关的，酒饮料(liào)茶、纺织服装、文教娱乐的(de)量(liàng)价分位数水平均处在高景气度区间，烟草(cǎo)、家具(jù)制造行业也(yě)呈现“量(liàng)价齐(qí)升”的特征；食品制(zhì)造景气度(dù)有所回落，农副加工(gōng)行业表现为“量(liàng)价齐跌”，食品(pǐn)制造行业表现(xiàn)为(wèi)“量(liàng)升价(jià)跌”，二者价(jià)格(gé)下跌主要与高(gāo)库存水平有关，今年(nián)2月，库存同比均处在(zài)2016年以来90％以上分(fēn)位数水平；而(ér)随(suí)着防疫需求的降温，医药(yào)制造业景气度(dù)有所回(huí)落，表现(xiàn)为“量跌价平”。

　　中游装备制(zhì)造业行业景气度居中，均(jūn)表现为“量升价跌”。一(yī)方面与原材料(liào)成本下跌有关，另一方(fāng)面，也与年(nián)初外需(xū)表(biǎo)现好于内需，部分(fēn)行业仍在去(qù)库(kù)进程有关(guān)。其中，电气机械、专用(yòng)设(shè)备、运输设备(bèi)工(gōng)业增加值(zhí)增速(sù)改善(shàn)幅度最大，受(shòu)益于国内产业升级、出口优势带来的韧性驱动；其次secx的不定积分推导过程，secx的不定积分推导过程图片是汽车制造、金属制品(pǐn)，改(gǎi)善幅度最弱的是通用设备、电子设备(bèi)，与房地产新开工强度较弱、消费(fèi)电子行业周期性走弱有关。

　　上游原材料(liào)加工行业景气度(dù)改善幅度偏弱，由于行业库存水平偏高(gāo)，多数行业仍受制于价格下跌的困扰，表现(xiàn)为“量(liàng)升(shēng)价跌”。其中，有色金属(shǔ)行业生产端改善幅度最大，3月(yuè)增加值增速位(wèi)于(yú)2019年以来70％分(fēn)位(wèi)数水(shuǐ)平，但受全球大宗商品下行周期影响，价格依旧承压；随着(zhe)年初(chū)建筑(zhù)业(yè)施工回(huí)暖，相关的黑色金属、非金属制品(pǐn)景(jǐng)气度(dù)提升，但(dàn)由(yóu)于库(kù)存水平(píng)偏高，价格仍(réng)处在下跌区间，拖(tuō)累整体盈利水(shuǐ)平；石化链(liàn)条(tiáo)行业生产水(shuǐ)平普遍回暖，但分位(wèi)数水平(píng)仍处(chù)在50％以下的景(jǐng)气度偏低区间(jiān)，今年(nián)由于(yú)能源危(wēi)机(jī)缓解，产品价格相较去年(nián)同期也出现(xiàn)普遍下跌。

　　煤炭(tàn)开(kāi)采(cǎi)景气度(dù)仍处在高位(wèi)，但出现(xiàn)边际放(fàng)缓，生产(chǎn)及价(jià)格水(shuǐ)平同步回落。这与去年以(yǐ)来行(xíng)业(yè)产能持续扩张有关，今(jīn)年2月，煤炭开(kāi)采产成(chéng)品库(kù)存同(tóng)比处(chù)在(zài)2016年以来94％分位数水平(píng)。

　　1.3 消费回暖(nuǎn)和(hé)产业升级或是推(tuī)动下(xià)一阶段经(jīng)济复苏(sū)的(de)主线

　　一(yī)季度，国内经济(jì)复(fù)苏主(zhǔ)要受益于疫后复苏红利。一方面，消费场景恢复后，出行类(lèi)消费快速复苏，前期积压的购房、服(fú)务性需求得以释放；另一方面，国内复工复产加快推进，保(bǎo)证供给端的(de)快速恢复，是(shì)推动年初(chū)出口数据好(hǎo)转(zhuǎn)的重要(yào)原因。

　　进(jìn)入3月，经济复苏(sū)节奏有所放缓，指向疫(yì)后(hòu)红利(lì)释放效果转弱，随(suí)着未来海外总需求回(huí)落的预(yù)期逐步兑现，后续驱(qū)动国内经济增长的线索，大概率来(lái)自于消费回暖和(hé)产业升(shēng)级两条主(zhǔ)线。

　　一是，随着居民收入(rù)提(tí)升(shēng)和消费意愿改善，未(wèi)来消费回暖(nuǎn)的确(què)定(dìng)性(xìng)进一步增强，交通、住宿(sù)、餐(cān)饮(yǐn)、娱乐等服务消费，以及(jí)家电、家(jiā)具(jù)、纺服等可(kě)选消(xiāo)费景(jǐng)气度均(jūn)有(yǒu)望(wàng)提升。

　　从一季度居民收(shōu)入和消费(fèi)数(shù)据(jù)看，居民(mín)收入增速提升，消费倾向开始回升，已经高于2020-2022年，但(dàn)尚未修复至疫(yì)情前水平。以2019年为基期(qī)的复合增速看，今年一(yī)季度(dù)，全国居民人均可支配收入增速提升至6.4％，高(gāo)于(yú)去年(nián)四季度的5.6％，居民人(rén)均消费支出增(zēng)速提升至(zhì)5.0％，高于去年四季度的(de)3.0％。一季度居(jū)民平均消费倾向为62.0％，已(yǐ)经高于2020-2022年同(tóng)期均(jūn)值60.9％，但(dàn)距离2019年同(tóng)期的65.2％仍有一定差(chà)距。未来随着(zhe)服务业恢复(fù)持(chí)续(xù)向好(hǎo)，有望带动相(xiāng)关(guān)就业岗位(wèi)加快恢复，进一步(bù)提振居民消(xiāo)费意愿。

　　从居(jū)民存贷款(kuǎn)数据(jù)看，居民储(chǔ)蓄意(yì)愿有所减弱，消费(fèi)和投资信心正在筑底。今年以来，居民(mín)储(chǔ)蓄意(yì)愿有所(suǒ)减弱，“去杠杆”势头缓和(hé)。从(cóng)存款数据看，3月居民新增存款同比增量(liàng)降至2051亿元(yuán)，低于(yú)1-2月(yuè)9375亿元(yuán)的同比增量均值，也低于2022年6617亿(yì)元(yuán)的月均同比增量(liàng)。从贷(dài)款数据看(kàn)，3月(yuè)居民部(bù)门(mén)新增净(jìng)融(róng)资同(tóng)比多增4859亿元，其中，短期信贷同比多增2246亿元，中长期(qī)信贷同比(bǐ)多增(zēng)2613亿元。居民部门新(xīn)增净融(róng)资连续(xù)2个月维持同(tóng)比扩张，指向居民预期(qī)可能正在筑底，“去杠杆”势(shì)头开始放缓。今年第一(yī)季度城镇储(chǔ)户问卷调查结果显示，倾向于“更多储蓄”的(de)居民占58.0％，比上季度减少(shǎo)3.8个百分(fēn)点；倾向于(yú)“更多消费”和(hé)“更多投(tóu)资”的居(jū)民(mín)分(fēn)别占23.2％和18.8％，均(jūn)分别(bié)高于上季度(dù)的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意(yì)愿(yuàn)降低、消费和投资意(yì)愿提升。

　　二是，产业(yè)升级(jí)路径(jìng)驱动下，汽车和“新三样”产品出口(kǒu)优势增强，以及相关(guān)行业设备投资(zī)更新，有望推动中(zhōng)游装备制造(zào)景气度维持高位。

　　一方面，今年一季度国内出口数(shù)据回暖，除(chú)与欧美供需缺口短期走(zǒu)阔、国内复工复产加快推(tuī)进(jìn)外(wài)，也(yě)受益于(yú)RCEP政策红(hóng)利持续释放，以(yǐ)及(jí)汽车和“新三样”产品出口(kǒu)优势增(zēng)强(qiáng)。今年在(zài)海(hǎi)外总需求回落背景下，我(wǒ)国与RCEP国家贸(mào)易往来加(jiā)强、以及(jí)新能源产品优势(shì)强(qiáng)化，有(yǒu)望(wàng)维持装备制造领(lǐng)域(yù)出口韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑(huá)和库(kù)存高(gāo)位，对(duì)制造业(yè)投资扩产造成一定压力。但随着(zhe)下游消费(fèi)稳步修(xiū)复(fù)、二季(jì)度PPI同(tóng)比触底回升(shēng)，制造业企(qǐ)业盈利有望向上(shàng)修复。目前看，电气机械等装备(bèi)制(zhì)造业去(qù)库(kù)进程已(yǐ)进入下半场，今年1-2月专用(yòng)设备、通用设备(bèi)产(chǎn)成品库存增(zēng)速呈现触底反弹。随(suí)着(zhe)需求回(huí)暖、盈利(lì)修复(fù)，企业将从主动去库逐步转向(xiàng)被动去库、主动补库，设备投资需求将(jiāng)随之(zhī)提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融(róng)与流动(dòng)性数(shù)据：各国国(guó)债收益率多数上(shàng)行

　　美国10年期国(guó)债收益率(lǜ)上行。本周(zhōu)（截至4月(yuè)21日(rì)）美国10年期国债收益率3.57％，较上周(zhōu)末上(shàng)行5BP，其(qí)中通胀预期较上周下行2BP，实际收益率1.29％，较(jiào)上周(zhōu)末上升(shēng)7BP。法(fǎ)国10年期国债(zhài)收益率较上周(zhōu)末上行5BP至2.99％，德国10年期(qī)国债收益(yì)率较上周末上行7BP至2.44％，日本(běn)10年(nián)期国债收益率较上周(zhōu)末上行2BP至0.48％（截至4月20日(rì)），英国10年期国债收益率较上周末上行20BP 至3.86％（截至(zhì)4月19日(rì)）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收(shōu)窄。本周(zhōu)美国10年期(qī)和2年期国(guó)债期限利差为-0.60％，较(jiào)上周(zhōu)下行4BP。美国AAA级企业期权调(diào)整利差较(jiào)上周末持(chí)平为0.55％，美国高收益(yì)债期(qī)权调整利差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球(qiú)市(shì)场(chǎng)：全球股市涨跌分化，大宗(zōng)商品价格普跌

　　全(quán)球股市(shì)涨跌分化(huà)。本(běn)周(zhōu)（4月(yuè)17日至4月21日），欧洲股市普(pǔ)涨，法(fǎ)国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富时MIB下跌0.45％。美股(gǔ)全线下跌(diē)，标普500、道(dào)琼斯工业指数、纳斯(sī)达克指数分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市(shì)分化，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分别(bié)上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普(pǔ)200、韩(hán)国综合指数、上证指(zhǐ)数、恒生指数分(fēn)别(bié)下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌(diē)。其(qí)中，LME铝上(shàng)涨0.71％，其(qí)余(yú)大宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米(mǐ)、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油(yóu)、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下(xià)跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美(měi)欧加息步伐或(huò)将继续

　　4月19日，美联储褐皮(pí)书(shū)公布(bù)，显示近几周美国(guó)经济增(zēng)长陷入停滞，通胀和招聘活动(dòng)放缓，信(xìn)贷渠(qú)道(dào)变窄。褐(hè)皮书称，最近几周美国(guó)总(zǒng)体经济活(huó)动(dòng)几(jǐ)乎没有变化，几个辖(xiá)区指(zhǐ)出在(zài)不确(què)定(dìng)性(xìng)增(zēng)加和对流动性的担(dān)忧(yōu)加(jiā)剧之际(jì)，银(yín)行收紧了贷款(kuǎn)标准。近期美国(guó)总体物价水平温和上(shàng)升，但价格上(shàng)涨速度或有所放缓。

　　美联储官员表示为应对(duì)高(gāo)通胀，加(jiā)息步伐或(huò)将(jiāng)继续(xù)。4月21日，美联储哈克称，需要进一步收紧政策来(lái)应对高通胀，加息结束后美联储(chǔ)将(jiāng)需要在一段时(shí)间内维持利率稳定。同日(rì)美联储梅斯特表(biǎo)示，预计(jì)今年货币政(zhèng)策将需要进一步进入限制性(xìng)区(qū)域，终端利率或将高于5％，具(jù)体(tǐ)取决(jué)于经济和金融(róng)形(xíng)势的(de)发展。

　　欧洲央行货币政(zhèng)策(cè)会议纪要公布(bù)，绝大多数委(wěi)员同意将利率上调(diào)50个基(jī)点。4月20日公布的欧洲央行会议纪(jì)要显示，货币政策在降(jiàng)低通胀方面(miàn)仍有一(yī)段路要走，一(yī)些委员认(rèn)为整体而言通胀风(fēng)险倾向于上行(xíng)。金融(róng)市场紧(jǐn)张(zhāng)局(jú)势被视为经(jīng)济和(hé)通胀前景重大不确定性的来源(yuán)。然而除(chú)非(fēi)形势显著恶化，否则金(jīn)融市场的(de)紧(jǐn)张局势不太可(kě)能(néng)从根本上改变欧洲央(yāng)行管理(lǐ)委(wěi)员会对通(tōng)胀(zhàng)前景(jǐng)的(de)评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法案”落(luò)地；美财长耶(yé)伦强调美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议会(huì)通过了一项(xiàng)临(lín)时政(zhèng)治协议，就涉及430亿欧元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最(zuì)终版本(běn)达成一致。法案目标是到(dào)2030年，欧盟(méng)拟(nǐ)动用(yòng)430亿欧元(yuán)资金提振半导体(tǐ)行业，以将欧盟占(zhàn)全球半导体制造市场的份额从10％提升至至少(shǎo)20％；大幅提(tí)升芯(xīn)片制造工(gōng)艺，建立欧盟(méng)的(de)半导体供(gōng)应(yīng)链，并与美国(guó)和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国(guó)众议院议长(zhǎng)麦(mài)卡锡表(biǎo)示，正在(zài)推出一份债(zhài)务上限相关立法措施。白宫(gōng)需要(yào)开始就债务上限进(jìn)行谈判；众议院共和党希(xī)望提高债务上限(xiàn)并削(xuē)减(jiǎn)支(zhī)出；正在推出一份债务上(shàng)限相关立法措施；债务法案将设法(fǎ)收回未(wèi)使(shǐ)用的防(fáng)疫资金用于(yú)日常开支；法案将(jiāng)减少(shǎo)对国税局的拨款，并结束绿色产(chǎn)业(yè)补贴(tiē)措施。

　　4月20日，美国财政部(bù)长耶(yé)伦(lún)就中美关系发表讲话，表明美国无意与中国脱(tuō)钩，但(dàn)未(wèi)来仍将(jiāng)强调“国家安全”。耶伦宣称，任何与(yǔ)中国脱钩的(de)努(nǔ)力(lì)都将是“灾难性的”，美国寻求与(yǔ)中国建立“建设(shè)性和公(gōng)平的经(jīng)济关(guān)系”。但“当美国利益受到威胁时”，美国将坚定地捍卫国家安全，即使以牺牲(shēng)中美关系为代价。在国际(jì)关系(xì)中，耶伦(lún)表示美中两国有必要“坦诚讨论棘(jí)手问题”，比如帮助面(miàn)临债务问题的新兴市场和发展(zhǎn)中国家等。

　　三、国内(nèi)观(guān)察

　　3.1上游(yóu)：原油、铜(tóng)价环比(bǐ)上涨

　　原油价格环比上涨(zhǎng)，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正。2023年(nián)4月(yuè)以来，WTI原油价格(gé)环比上涨10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转正(zhèng)为本月(yuè)的(de)10.06％，最新(xīn)月度均价为80.75美元/桶。布伦特原(yuán)油价格环(huán)比(bǐ)上涨7.14％，环比由负转正，由上月的-5.18％转正(zhèng)为本月的(de)7.14％，最新月度均价为84.87美元(yuán)/桶。

　　铜价、铝价(jià)环比上涨(zhǎng)，铜(tóng)、铝库存同比(bǐ)下降。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，铜价(jià)环比上涨0.86％，环比由负(fù)转(zhuǎn)正，由上月的-1.33％转正(zhèng)为(wèi)本月的0.86％，库(kù)存同比下降51.71％，降幅相对上月扩(kuò)大44.13个百分(fēn)点。铝价环(huán)比上涨2.25％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-5.26％转正(zhèng)为本月的2.25％，库(kù)存(cún)同比(bǐ)下降10.57％，降(jiàng)幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价(jià)格指数(shù)环比(bǐ)上(shàng)升，螺纹钢价格环(huán)比下跌，库(kù)存同(tóng)比(bǐ)下降

　　水泥价格指数环比上升。4月以来，全国水泥价(jià)格(gé)指数(shù)环比上涨2.27％，增幅缩小(xiǎo)0.92个百分点(diǎn)。华(huá)北(běi)、东北、华东(dōng)、中南、西北以及(jí)西(xī)南各区价格(gé)指数(shù)环比分(fēn)别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比(bǐ)下跌，库存同比下降，钢坯库存同比上涨。2023年4月以(yǐ)来(lái)，螺纹钢价格环(huán)比由正转负，环比由上(shàng)月的0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺纹(wén)钢库存同比下(xià)降15.42％，跌(diē)幅相对上月缩窄3.26个百分点。钢坯(pī)库存同比上涨64.88％，增(zēng)幅缩小(xiǎo)157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成交(jiāo)面积增幅缩窄，猪价(jià)菜价下跌，水(shuǐ)果价格上涨

　　商品房成交面积(jī)增幅(fú)缩窄。2023年4月以来(lái)，商品房成交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百(bǎi)分点(diǎn)。其中，一线、二线、三(sān)线城市商品(pǐn)房成交(jiāo)面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土(tǔ)地成(chéng)交面积跌幅收(shōu)窄。2023年4月以(yǐ)来，百(bǎi)城(chéng)土地供应面积同比(bǐ)增速(sù)为5.80％，上月(yuè)为-12.02％；土地成交面积同比(bǐ)增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成(chéng)交溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　猪肉(ròu)、蔬(shū)菜(cài)价格(gé)下跌，水果(guǒ)价格(gé)上涨。2023年4月(yuè)以来(lái)，猪肉价格环比(bǐ)下跌5.08％至(zhì)19.54元/公斤，跌幅(fú)相(xiāng)对上月扩大2.6个百分点。蔬菜价(jià)格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个(gè)百分(fēn)点。水果价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增(zēng)幅缩小4.54个百分点。secx的不定积分推导过程，secx的不定积分推导过程图片>

　　乘用车日均零售销(xiāo)量增幅扩大。4月以来，乘用车日均零售销量同比增(zēng)加17.39％，增幅扩大(dà)16.26个(gè)百分点(diǎn)。批发销量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动(dòng)性：货币市场利率(lǜ)趋势(shì)分化，国债(zhài)利率普遍下行

　　货(huò)币市场利率趋(qū)势分化，国债利率普遍下行。2023年4月以来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月末(mò)上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国(guó)债利率较上月末下行8bp至2.19％。十年期国债利率较上月末下行(xíng)2bp至2.83％。一(yī)年(nián)期AAA+企(qǐ)业债利率较上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率(lǜ)较上月(yuè)末(mò)下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改(gǎi)委强调提(tí)振消费(fèi)持续回升的动力；国资委强调着(zhe)力发展战略性新(xīn)兴产业(yè)

　　4月(yuè)19日，国家(jiā)发展改革委举行4月份(fèn)新闻发布会(huì)，强调要提振消费持续回升的(de)动力。接下(xià)来(lái)将重点做好四方(fāng)面工作：一是，研究起草关(guān)于恢复和扩大消(xiāo)费(fèi)的政策(cè)文件，围绕大宗(zōng)消费(fèi)、服务消(xiāo)费(fèi)、农村消费等重点领域(yù)；二是，下大力气稳定汽车消(xiāo)费，大(dà)力推动新能源(yuán)汽(qì)车下乡；三是，会(huì)同有关方面优化就业、收(shōu)入分配和(hé)消费(fèi)全链条良性(xìng)循环促进机制；四是(shì)，研究(jiū)制定关于营造放心消(xiāo)费(fèi)环(huán)境的政(zhèng)策文件。

　　4月19日，国(guó)资委党(dǎng)委召开(kāi)扩大会议，强调推动(dòng)国资央企着力(lì)发展(zhǎn)实(shí)体经济(jì)特(tè)别是战(zhàn)略性新兴产(chǎn)业。会议认为(wèi)，要更好推(tuī)动国资央企(qǐ)在中国式现代化新征(zhēng)程(chéng)中走(zǒu)在(zài)前列，着力提升科技自立(lì)自强水平(píng)，提升自主创新能力；着力发展(zhǎn)实体(tǐ)经济(jì)特(tè)别(bié)是战略(lüè)性新(xīn)兴产业，加快推进现代化产业体系(xì)建(jiàn)设；抓好新一轮(lún)国企改革(gé)深化提升行(xíng)动(dòng)组织(zhī)实施，高水平参与共(gòng)建“一带一路”。

　　4月20日，工信部举(jǔ)办发(fā)布会介绍一季度工(gōng)业和信(xìn)息化发展状况，表示下一步将(jiāng)制(zhì)定实施重点行业稳增长的工作方案。一是营造良好产业发(fā)展环境，落实落细(xì)稳增(zēng)长政策举措，抓实抓(zhuā)细部(bù)省协(xié)作(zuò)、部门协同；二是(shì)推动出口保稳提质，加大(dà)对(duì)制造业外贸企(qǐ)业的支(zhī)持(chí)力度(dù)，配合有(yǒu)关(guān)部门落实好(hǎo)稳外贸政策(cè)举(jǔ)措(cuò)；三(sān)是促(cù)进内需(xū)加快恢复(fù)，以高质量供给促(cù)进消费；四是(shì)持续增强(qiáng)发展动能，加快战略性新兴产(chǎn)业的创新发(fā)展。

　　四(sì)、财(cái)经日历

　　五、风险(xiǎn)提示(shì)

　　国(guó)内经济恢(huī)复力(lì)度不及预期；海(hǎi)外需求超预期回落。

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