王(wáng)剑，CFA

　　每次银行股(gǔ)跌至过度(dù)低估时，股息率(lǜ)相应(yīng)提(tí)升，会吸引(yǐn)绝对收益资金(jīn)买入，股价也(yě)逐(zhú)步(bù)完成(chéng)筑底。

　　近(jìn)期(qī)，银行股已上涨半年，又(yòu)一次因绝(jué)对收益资(zī)金追逐高股息而(ér)上涨(zhǎng)。

　　但事实上，银(yín)行(xíng)业经营层(céng)面，也已(yǐ)经(jīng)悄然发生(shēng)一些(xiē)向好的变化。

　　主要结论

　　01

　　银行

　　启动之谜

　　如果大家(jiā)觉得银行股是这几天(tiān)才开始上涨，那么就(jiù)大错特错了。事实是：

　　银行股自2022年(nián)10月底见底之后(hòu)，已经持(chí)续上涨了足足(zú)半年时间了……

　　这段时间的银行股涨幅达到27％，其(qí)中部分银行股涨(zhǎng)幅甚至达到50％以上，非常可观。当然，中间也不是一帆风(fēng)顺，2022年10月银(yín)行股快速下跌后，迅(xùn)速反弹。过完2023年春节后，却冲高回(huí)落，调整了近两个月时间(jiān)，跌幅不大，不(bù)到10％。然后于3月底开始(shǐ)上涨，近(jìn)期加速上涨。

　　这种事情并(bìng)不(bù)是第一次发(fā)生。过去银行股的大(dà)行情(qíng)，都是在悄无声(shēng)息中默默(mò)上涨的，因为(wèi)银(yín)行股平时关注度并不高。等到因几根大线性而吸(xī)引大家(jiā)来关注时(shí)，已(yǐ)经涨幅不小(xiǎo)了。

　　上(shàng)一次类(lèi)似的事情是2014年。或许经历过的人都能记(jì)得，2014年11月，因为一(yī)次比较意外的“双降”（降息、降准），金融股拔地而(ér)起。但在此(cǐ)之前，银(yín)行指标(biāo)大(dà)约在3月见底，然后不声不响地开始回升，到11月时，8个(gè)月左右时间，涨幅22％。

　　其他几次银行股见底，也有类似(shì)的情况：没(méi)有(yǒu)明(míng)确利(蒋经国的母亲是谁 蒋纬国的亲生父亲母亲是谁lì)好(hǎo)，没有明确新闻，银行股却(què)自(zì)己(jǐ)慢慢(màn)从底部爬起来了。

　　是谁先(xiān)知先觉？

　　为行情归因并(bìng)不容易，因(yīn)为很难验证。如(rú)果确实没有实质性利好，那么只能(néng)从资金面(miàn)去猜测：可能是估值便宜(yí)到很多资金愿(yuàn)意出手了。由于银行盈利(lì)能力非常稳定，估(gū)值低(dī)往往意味着股息率高(gāo)。因为：

　　ROE稳定，分红率稳定，PB越(yuè)低则股息率越高。

　　而若(ruò)PB低(dī)至一定水平(píng)时，股息率(lǜ)就会非常(cháng)诱人。比如近年来(lái)，大行的ROE在10％以上(shàng)，分红率30％左右，PB一度低(dī)至0.5倍以(yǐ)下，那么计算出来(lái)的股息率高达6.6％，非常可观。

　　这就好比一只票息率(lǜ)6.6％的可转债。如果盈利(lì)能力(lì)保持，则后续每年收取(qǔ)6.6％的“利(lì)息”，如(rú)果(guǒ)股(gǔ)价上涨，还能享受资(zī)本利得。当然，如果股价再跌，或盈(yíng)利能力（ROE）、分红率下降，则会遭受损失(shī)。但由于(yú)ROE已在底部，近(jìn)期很难再降了。因此，这就非常像一张可(kě)转债，其(qí)市价下(xià)跌(diē)时，会(huì)有个(gè)估值下(xià)限(xiàn)，即“债券(quàn)价值(zhí)”。

　　于是，其投资(zī)价值就出来了。如(rú)果这张“可转债(zhài)”的票息率高到一定程度，显著高(gāo)过一些资金的成(chéng)本(běn)，那么(me)这些资金自然愿意参(cān)与。

　　这样(yàng)，银行股(gǔ)就形成(chéng蒋经国的母亲是谁 蒋纬国的亲生父亲母亲是谁)一个隐形的“估值底”，当估值低(dī)至一定水平时，股息(xī)率诱(yòu)人，就(jiù)会有人参与。

　　当然(rán)，这(zhè)个(gè)估(gū)值(zhí)底在某些(xiē)情(qíng)况下会被打破，即因(yīn)为一些负面因素的(de)存在，导致市(shì)场先生觉得(dé)银行股的估值(zhí)或盈(yíng)利能力还(hái)将下行。

　　02

　　谁在买(mǎi)

　　谁在卖(mài)

　　因(yīn)此，银行股那种悄无声息的(de)底部，可能并没有什么实质利好，就是有些看(kàn)中股息率(lǜ)的资金默默买入，把(bǎ)底部(bù)给买出来了(le)。

　　这是些(xiē)什么样(yàng)的资金呢？

　　首先可以排除的(de)就是以股票型公募基金(jīn)为代(dài)表的机构投资者。因为他们的考核(hé)要求是相对收益(yì)，因此在大(dà)多数(shù)时候，他们不会因(yīn)为(wèi)股息率诱人而买入(rù)，他们的(de)任务是战胜自己基金的基准，或者战胜可比(bǐ)基金同(tóng)仁。所以，即使股(gǔ)息率高，他们(men)也很难(nán)做出赚取股(gǔ)息率的(de)决策(cè)，这不(bù)是他们的考核目标。

　　因此，银行股(gǔ)从(cóng)底部(bù)开始悄悄(qiāo)上涨的这(zhè)段时间(jiān)，公(gōng)募(mù)基金(jīn)参与很低，这次(cì)也不例外(wài)。

　　从(cóng)数据上也可验证：从33家银行(xíng)股2022年(nián)底基金持仓比重来(lái)看，比(bǐ)重越低(dī)，期间(jiān)（过去半(bàn)年，后同(tóng)）涨幅越大，比重(zhòng)越高则涨幅越小(xiǎo)。

　　除了公募基金，其他类似考(kǎo)核的(de)机构投(tóu)资者也是类(lèi)似。

　　从数据上看，我们确(què)实看(kàn)到，2023年(nián)第(dì)一季(jì)度(dù)较上年末，大部分(fēn)A股银行股的基(jī)金持仓比例是下降的，有些个股甚至降幅不小(xiǎo)。

　　（一季度基金(jīn)持股(gǔ)比重降幅；单位：个百分点(diǎn)；来(lái)源(yuán)：WIND）

　　回顾第一季度，银(yín)行指数走了(le)个(gè)过(guò)山车，先是上(shàng)涨，然后春(chūn)节后下跌(diē)（这段时间刚好是人工(gōng)智能(néng)概念股(gǔ)大涨，因此机构投资(zī)者有可能(néng)是卖出银(yín)行等股票，换仓至计算(suàn)机(jī)股票）。到了4月初，人工智(zhì)能等板块行(xíng)情(qíng)回落后，银行(xíng)股重拾升(shēng)势(shì)，且涨幅加速。春节(jié)后的这段时间，银(yín)行股刚好和人工智能走出了一个完美的(de)“对称”走(zǒu)势(shì)。

　　而其他投资者，比(bǐ)如个人、外(wài)资、自营、保险、资管等，则可(kě)能(néng)是买入的。因(yīn)为(wèi)这些资金不(bù)考核(hé)相对收益，更多的是(shì)追(zhuī)求绝对(duì)收益，因(yīn)此有(yǒu)可(kě)能是高(gāo)股息股票的青睐者。

　　而决定他(tā)们买入(rù)的因素中，资(zī)金成本应该是个重要(yào)因素。目前，我国近期市(shì)场(chǎng)利率较低、资金(jīn)充沛，其(qí)他(tā)可(kě)替代的(de)投资(zī)机会较少，因此股息率显得(dé)诱人(rén)。同(tóng)时，美(měi)国加息接近尾(wěi)声，他们的(de)资金成本也(yě)有望下(xià)行，我国高(gāo)股息股票也(yě)有(yǒu)吸引(yǐn)力。

　　然后我们通过数据来(lái)加以(yǐ)验证。

　　从2023年(nián)一季(jì)度(dù)情况来看(kàn)，外资(zī)确实在买入大行(xíng)，并且数量还不少。不过(guò)保险资金(jīn)却是有进有出，这(zhè)一点(diǎn)有点与我们预期(qī)不符(fú)。基金(jīn)主要在(zài)卖出。此外，还有些(xiē)一(yī)般法人、其他投资者(zhě)在买入。

　　（一(yī)季度各类投(tóu)资(zī)者持股(gǔ)变化数；单位(wèi)：亿股(gǔ)；来(lái)源：WIND）

　　整体而(ér)言(yán)，结论(lùn)大致成立，即：在银(yín)行(xíng)股估值(zhí)极低的时候，追(zhuī)求绝(jué)对收益的资金买入了(le)高股(gǔ)息率的个(gè)股。

　　从散点图上(shàng)也可以清晰看到这一点：

　　因此，这次行情，和历史上很(hěn)多次银(yín)行底部启动一样，很(hěn)可能(néng)是青睐高股(gǔ)息率的资金，买入低估(gū)值、高股息率的银行股。而(ér)他(tā)们(men)的口味与公募基金刚好是相反的。

　　03

　　事(shì)情(qíng)在悄悄

　　起变化

　　以上(shàng)分析，说明(míng)了(le)过(guò)去(qù)半年的银行股行情，是(shì)追求(qiú)绝对收益的资(zī)金，买入了(le)高股息率的(de)银行(xíng)股(gǔ)。眼下(xià)，很多银(yín)行股(gǔ)股息率依然较高，而(ér)资(zī)金(jīn)面依然宽松，那(nà)么这些高(gāo)股息(xī)率股票对绝对(duì)收益资(zī)金依然是有吸(xī)引力的。

　　那么在(zài)银(yín)行业的经(jīng)营层面，有没(méi)有(yǒu)实质变化呢？

　　我们在(zài)3月(yuè)曾经提(tí)出，过去(qù)三年期间的一些特殊政(zhèng)策(cè)，已(yǐ)经出现调整的迹象，银行业将(jiāng)要(yào)进入新的均衡(héng)格局(jú)。比(bǐ)如，在普惠小微(wēi)领域(yù)，过去几年大行承(chéng)担了一(yī)些(xiē)监管(guǎn)要求，每年普惠小微信贷的增(zēng)长非常快，投放利率(lǜ)很低(dī)，这对小微(wēi)金(jīn)融市场格局造成(chéng)了较大影响，尤其(qí)是对(duì)一些原来从(cóng)事(shì)小微业务的中小银(yín)行造成(chéng)压力(lì)。

　　【深(shēn)度】大小行小微金融逐步达到新均衡

　　而在4月27日，银保(bǎo)监会(huì)办公(gōng)厅发布《关于(yú)2023年加(jiā)力提(tí)升小微(wēi)企业金融服(fú)务(wù)质量(liàng)的(de)通知》（银保监办发〔2023〕42号(hào)），对工作要求有(yǒu)了一些调(diào)整(zhěng)。比(bǐ)如，不再提“两增”（指单(dān)户授(shòu)信总额1000万元以(yǐ)下小微企(qǐ)业贷(dài)款同(tóng)比增速不低于(yú)各项贷款同比增(zēng)速，有贷款余额的户(hù)数不低于上(shàng)年同期水平）要求，不再刚(gāng)性要(yào)求降低小微信贷利率(lǜ)，而是要求(qiú)“合理确(què)定贷款利(lì)率”，不再(zài)提(tí)“应延尽延(yán)”。

　　除了(le)小微金融领域(yù)，其他方(fāng)面的工作要(yào)求也陆续从过(guò)去(qù)三年的阶段性政策，慢慢回(huí)归(guī)至常态化(huà)。

　　而银行业(yè)这几年由(yóu)于(yú)净(jìng)息差显著回落，盈利能力也渐(jiàn)渐接近合(hé)理利(lì)润底线。因为银行业需(xū)要留存一定的利润(rùn)用于补(bǔ)充资本，进而(ér)支持下一期的(de)信贷投放，因此利(lì)润(rùn)并不是越低越(yuè)好(hǎo)，需要维持一个合(hé)理利润(rùn)。而(ér)目(mù)前盈利能力已经接(jiē)近这一底线，所以(yǐ)政策也会相应调整了。

　　【随笔】什么(me)是银行的合理利润和合(hé)理(lǐ)息差

　　可见，行业的一些情况(kuàng)已(yǐ)经悄悄发生变(biàn)化了。

　　那(nà)么(me)，有没有一(yī)种可能：那些买入高股(gǔ)息股票的投资者(zhě)中，真有些先知(zhī)先(xiān)觉者，已经嗅(xiù)到了不一样的味(wèi)道？

　　本文为金融(róng)业研究(jiū)方法探(tàn)讨。本文不是证券研究(jiū)报告，不构(gòu)成任何投(tóu)资建议，涉及个股也仅为(wèi)举(jǔ)例或陈述事实之用，不代(dài)表(biǎo)我(wǒ)们对他们的证券或(huò)产品的推荐。具体投资建(jiàn)议请参考我们的(de)研究报告。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 蒋经国的母亲是谁 蒋纬国的亲生父亲母亲是谁