5月13日，年内首只央(yāng)企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF发(fā)布公告称(chēng)，其累计有效认购申请份(fèn)额总额超过20亿(yì)份(fèn)发(fā)行(xíng)上限，将(jiāng)启(qǐ)动比例配售。这则小(xiǎo)公告体现出(chū)市场对(duì)这(zhè)一“中特(tè)估”主题的追捧力度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特估”的行(xíng)情，市(shì)场关注度非常(cháng)高(gāo)，5月15日首批(pī)3只(zhǐ)央企(qǐ)回报ETF发行，更成(chéng)为这一(yī)波“中特(tè)估”行情的催化剂。实际上，早在去年(nián)底(dǐ)及今年一季度(dù)，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特(tè)估(gū)”资金面(miàn)、情绪面、估值(zhí)方(fāng)式等(děng)问题成为市(shì)场(chǎng)关注焦点(diǎn)，中国基金报(bào)采(cǎi)访多位投研人士，解析“中特(tè)估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题积极(jí)追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF罕(hǎn)见(jiàn)出(chū)现启(qǐ)动“比例配售”情况(kuàng)，今(jīn)年场内(nèi)多只“中字头”ETF也(yě)持续(xù)“吸(xī)金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸(xī)金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国央企主题(tí)基(jī)金发(fā)行，市(shì)场对此充满期待，如5月15日就(jiù)有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代能(néng)源等ETF也将获批发行，更有(yǒu)扎堆上报(bào)的央国(guó)企基(jī)金在排队入市。

　　这(zhè)些或(huò)成为这一波“中特估”行情(qíng)的催化剂(jì)。

　　融通红(hóng)利(lì)机会基金经理何龙表示(shì)，央(yāng)企ETF发行在情绪上(shàng)是构成催化因(yīn)素(sù)的，近(jìn)期(qī)银(yín)行股大(dà)涨(zhǎng)的一个催化因素就(jiù)是积(jī)极推(tuī)介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行(xíng)，和诸多主题基金的申(shēn)报发行，我认(rèn)为确实会(huì)成为引爆(bào)行情(qíng)的催化剂，基本面、资金面、政(zhèng)策面都在向好，下半(bàn)年，中特估(gū)有可能独领风(fēng)骚。”万家基金章恒更(gèng)是表(biǎo)示(shì)。

　　同样，博时(shí)基(jī)金指数与量(liàng)化(huà)投资部基(jī)金经理(lǐ)杨振建(jiàn)就表示，近期(qī)密集申报的(de)国央(yāng)企主题基金主要涉及“股东回报”、“科(kē)技引领”、“现代能源”几大主题(tí)，这样的布局可以更好支(zhī)持央国(guó)企(qǐ)的估值(zhí)重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步(bù)上涨(zhǎng)的催(cuī)化(huà)剂(jì)。去年以来(lái)公募基金发行整体平淡(dàn1千克水等于多少毫升水，一1升水等于多少毫升)，近期多只(zhǐ)国(guó)央企主(zhǔ)题基金申报(bào)和发行(xíng)，行情火热下(xià)将(jiāng)为(wèi)市场带来增量资(zī)金，有望推动进一步(bù)上涨。”杨振(zhèn)建进(jìn)一步表示(shì)。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公(gōng)募基(jī)金(jīn)积极布局央国(guó)企主题基金，一方面是因为新一轮深(shēn)化国(guó)企改革的大幕将拉开(kāi)，叠加“中特估”概念，央(yāng)国企上市公司(sī)的投资(zī)价值凸显，该主题的基金(jīn)将为投资者(zhě)提供更丰富的工具以参与到央国企投(tóu)资。另一方面是落(luò)实(shí)公(gōng)募(mù)基(jī)金行业高质量(liàng)发展(zhǎn)的要求，引导(dǎo)更多资(zī)金参与央(yāng)国(guó)企(qǐ)改革，更好发挥公募基金服务资本市场(chǎng)改革(gé)、服务实体经济和国家战略的(de)作(zuò)用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相(xiāng)关标的和板(bǎn)块带(dài)来(lái)增(zēng)量资金，提升交(jiāo)易活(huó)跃度，有望成为中特(tè)估行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极(jí)调仓(cāng)换(huàn)股？

　　2023年(nián)以来，市场结构性(xìng)行情明显，中(zhōng)特估和人工智能(néng)成(chéng)为两大明(míng)显的主线，而新能源(yuán)等前期热门赛道股冷却，在此背景下，一些基金经理开始调仓换股“中特(tè)估概(gài)念”。

　　万(wàn)家基金基金经理章恒直言，自(zì)己(jǐ)目前重点关(guān)注(zhù)三大行业，火电、券商、军工，这三大行业主要是(shì)央企或(huò)地方国(guó)资所(suǒ)在的(de)行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于(yú)行业本身基本面在今年(nián)会有重(zhòng)大的(de)向上变(biàn)化的机(jī)会，比如(rú)火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏(kuī)为(wèi)盈；券商，会受益于(yú)今年市场成交量的放(fàng)大，盈(yíng)利大幅增长等(děng)。同时，随着国有企业(yè)改革的推进，大概率这些(xiē)企业会(huì)进入(rù)一个(gè)提质增效、释放业绩(jì)的过程。”章恒表示，中特(tè)估是(shì)过去5年(nián)10年改革的成果，是非常基本(běn)面的，和他(tā)过(guò)去1至(zhì)2年研究投资思路也(yě)非常吻合，为在下半年(nián)抓住这波中(zhōng)特(tè)估的投资机会做好了(le)准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机会，判断中特估(gū)的机会未(wèi)来三年分两个阶段。”融(róng)通红利机会基金经理何龙表示(shì)，第(dì)一阶段也就是今年以数字经济(jì)和(hé)“一带一路”的主题普涨性(xìng)机会为主(zhǔ)，包括低于1倍(bèi)PB、分(fēn)红收益率(lǜ)极高的(de)品种(zhǒng)，将(jiāng)会迎来普涨性(xìng)的机会。第二阶段是未来(lái)两年，在主题(tí)性机会消散(sàn)以后(hòu)，基(jī)于顶(dǐng)层设计对国央经(jīng)营管理价值导向变化，我们判断经营成果随之改(gǎi)变是一个慢变量，会在未来两年体(tǐ)现(xiàn)在每一个(gè)央国(guó)企的报表(biǎo)中。

　　何龙(lóng)强调，目前(qián)在(zài)挖掘公司经营层面可能(néng)发生(shēng)显著正向(xiàng)变化的个股提(tí)前进行布局，比如(rú)医药和消费(fèi)等行业。

　　其(qí)实一季报已经(jīng)显露出不少(shǎo)基金在行(xíng)动。国(guó)金(jīn)证(zhèng)券研究(jiū)所数据显示，偏股主动型基金2022年(nián)年(nián)报(bào)前(qián)十大重(zhòng)仓股股票池中，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏股主动型基金持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持(chí)仓中，“中特(tè)估”概念占偏股(gǔ)主动(dòng)型基金持有股票市值比例(lì)提高到(dào)4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股在偏股主动型基金(jīn)的(de)持仓中，占比明显提高。上(shàng)述(shù)数据(jù)显示，根据(jù)偏股(gǔ)主动型(xíng)基金(jīn)2022年报及2023年(nián)一季报十(shí)大重仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估计(jì)了各基金主动加仓(cāng)“中特估”概念股的市值占2022年(nián)末股票总市(shì)值比(bǐ)例，一(yī)季(jì)度超过(guò)30％的偏股主动型基金主(zhǔ)动加(jiā)仓了“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)，198只基金在2022年末不持(chí)有“中(zhōng)特估”概(gài)念股，但在(zài)一(yī)季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也(yě)显(xiǎn)示，一季度主动(dòng)偏股型公募基金对港股(gǔ)央国企的持股(gǔ)市值(zhí)比(bǐ)重达到2019年以来的新(xīn)高(gāo)，港股央国企持股总市值占(zhàn)港股(gǔ)持股总市值的比重由2022年四季度(dù)的25.1％提升(shēng)至2023年一(yī)季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构建国央企(qǐ)专门的股票(piào)库(kù)

　　可(kě)以说(shuō)中国(guó)特色估值(zhí)体系，正深刻影响基(jī)金公(gōng)司的投研，落实到日常的投研流程和实践之中，不少基金(jīn)公司在(zài)加大投(tóu)研力量(liàng)，更有专(zhuān)门构建(jiàn)国(guó)央企股票(piào)库。

　　融(róng)通(tōng)红利机会基金经理何龙就介绍(shào)，一方面，从(cóng)顶层设(shè)计改变研究员(yuán)过去对国央企的(de)固定思维(wéi)，需要实地(dì)考察国央企(qǐ)，并且需要利用当(dāng)前国央企(qǐ)愿(yuàn)意(yì)交流的契机，多花精力去进行(xíng)跟踪发现变化。

　　另(lìng)一方面，融(róng)通(tōng)基金在行动(dòng)上(shàng)，要求研究员(yuán)将自己所覆盖行(xíng)业的所有国央企构建专门的股(gǔ)票(piào)库，并进行长期跟踪(zōng)，包括(kuò)考察其(qí)实地(dì)调研的的成果，了解国央企经(jīng)营思路和财务导向(xiàng)的变化，结合行业趋势(shì)和特征，寻(xún)找价值洼地，发现预期差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业(yè)务总监王帅也谈(tán)到“认(rèn)识”上(shàng)的重视。他表示，通过深入学习，对“中(zhōng)特估”有了更(gèng)深刻的认识：首先要认(rèn)识市场体(tǐ)制机(jī)制、行(xíng)业产业结构(gòu)、主体持续发(fā)展能力等方面所体(tǐ)现的(de)鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶段特(tè)征(zhēng)，“中特估(gū)”应(yīng)该(gāi)是(shì)在此(c1千克水等于多少毫升水，一1升水等于多少毫升ǐ)基(jī)础上构建的(de)具有时代特征和中国特色、符合(hé)国家战略导向的(de)估(gū)值(zhí)体(tǐ)系，而不是简单(dān)套用国外的传统估(gū)值模型。

　　“中特(tè)估(gū)是(shì)一种(zhǒng)新的提(tí)法，但是这个概念所涉及到的行业和公司(sī)，一直(zhí)在(zài)发(fā)生的(de)变化(huà)。”万家基(jī)金经理章恒(héng)表示(shì)，万家基金一直非常关注(zhù)传(chuán)统(tǒng)产业的变化，诸如煤(méi)炭(tàn)、金融、建(jiàn)筑等多个领域，因此也(yě)是一定能够(gòu)抓住中特(tè)估这波行情的机会(huì)的。同时(shí)，随着时局的变化(huà)，也在增加相关(guān)行业的(de)研究力量。

　　此外，创金合信基金(jīn)首席经济学家魏凤春表示，积极践行(xíng)中国特色的估值体系(xì)是资本市(shì)场(chǎng)使命，投资者(zhě)需要学习领会并针对原(yuán)有的(de)估值(zhí)体系(xì)进(jìn)行(xíng)改造(zào)，以适应现(xiàn)实的(de)需要。明(míng)确该(gāi)体系的框架是(shì)第一位(wèi)的(de)工作(zuò)，合理设置指(zhǐ)标也非常重要，投(tóu)资者(zhě)的认可(kě)和实施是最终该体系能否具(jù)备长期价值的基础。不过，他也(yě)提醒，人为的(de)拔估值是(shì)很(hěn)大的认知误区，市场化认可(kě)是基本的常识(shí)，不可误判。

　　体现社会价值(zhí)与国家战略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国(guó)企是(shì)国民经(jīng)济的支柱(zhù)，国企央企发展要符(fú)合(hé)国家(jiā)战略发展发向，更(gèng)需要承担社会(huì)公共责任(rèn)等。而这些都应该考虑进(jìn)估值(zhí)体系之(zhī)中，也引发(fā)市场关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央企的估值(zhí)方(fāng)式要(yào)充分体(tǐ)现企业的社会价值(zhí)与国家战略价值，目前已经(jīng)形成了(le)初步(bù)的企业社会价(jià)值评价体(tǐ)系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承担社会价值(zhí)、符(fú)合(hé)国(guó)家战略发展的(de)价值(zhí)？首要任务(wù)就构建中国特色的(de)价值评价体系，改变从以私人股东权益出(chū)发，现金流(liú)折现为主要方法的单一价(jià)值估(gū)值(zhí)体系，转向社会整体价值观念、纳入中国(guó)特(tè)色的ESG评价体系，充分体现企业(yè)的社会价值与(yǔ)国家战(zhàn)略价值。”博时基金指数与(yǔ)量化(huà)投资部基金经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨(yáng)振建也直言，近年来国资(zī)委指(zhǐ)导国内团队对于(yú)中国特色ESG披露与评价体系不断探索，结(jié)合国际(jì)通用规则，目前已(yǐ)经形(xíng)成(chéng)了(le)初步的企业社会价值评价体(tǐ)系(xì)，其中包括(kuò)《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中央企业上市(shì)公司环(huán)境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业(yè)务(wù)总监(jiān)、基金经(jīng)理王帅(shuài)也认(rèn)为(wèi)，“中特估”应该(gāi)是(shì)注重企业价(jià)值(zhí)的可持续估值，要重视股东、员工和社会(huì)责任(rèn)等要素(sù)对(duì)企业(yè)稳健(jiàn)成(chéng)长的重大意义，重(zhòng)视(shì)稳定的现金流、持续增长的盈利、科技创(chuàng)新(xīn)对(duì)提(tí)升企业内在(zài)价(jià)值的积极作用，这样(yàng)有利于提高估值定价模型(xíng)的科学(xué)性和有效(xiào)性。

　　“在(zài)指数编制(zhì)、策(cè)略构建等实务(wù)工作中，都有成熟的(de)量(liàng)化(huà)指标可以(yǐ)使用，包(bāo)括净资产收益率(lǜ)、营业现金比率、资产负债率、研(yán)发经费投入强(qiáng)度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融(róng)精选基金经理李(lǐ)欣更细致分析(xī)在估值思(sī)维、估(gū)值结论、估值判(pàn)断上有变化，尤(yóu)其(qí)是估值的方法和指标上，他认为其包(bāo)括产业(yè)链(liàn)上下(xià)游的(de)衡量、全(quán)要素成(chéng)本等，以(yǐ)及在纵向和(hé)横向上的研究，强调(diào)政策优惠、产业(yè)发展、市场竞(jìng)争力和可持续发(fā)展(zhǎn)等各种因素与(yǔ)企(qǐ)业价值的关系。这些因素在对估(gū)值结(jié)论和判断(duàn)的影响上(shàng)，也使得(dé)中国特(tè)色的估(gū)值体系与传统的估值体系有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结论和估值(zhí)判断(duàn)的变化，都是为了更(gèng)好地适(shì)应中(zhōng)国的(de)市(shì)场和经(jīng)济特点，提(tí)供更精(jīng)准、更合理的(de)企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信(xìn)基(jī)金首席经济(jì)学家魏(wèi)凤(fèng)春直言，这需要在实(shí)践中进行探索，目前(qián)尚没有公认的指(zhǐ)标可以(yǐ)使用。

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