来源(yuán)：高瑞东(dōng)宏(hóng)观(guān)笔记

　　核心观点

　　本周聚(jù)焦(jiāo)：

　　一(yī)季(jì)度(dù)，国内经济回暖主(zhǔ)要缘(yuán)于疫后复苏(sū)红(hóng)利(lì)驱动(dòng)，表现为生产恢复推动(dòng)出口形势好转(zhuǎn)，出行(xíng)需(xū)求释(shì)放催化下游(yóu)消费回暖。从行(xíng)业表现看，制造业从(cóng)去年四季度的“量(liàng)价齐跌”转向(xiàng)“量升价跌”，企(qǐ)业或从主动去库(kù)转(zhuǎn)向被动去库(kù)。从景气度边际表现看，下游(yóu)消费(fèi)制(zhì)造(zào)>；中游装备制造>；上游原材(cái)料加工；服务业中，交(jiāo)通运(yùn)输、住宿(sù)餐(cān)饮、房地产等线(xiàn)下(xià)活动回暖，但(dàn)距离(lí)疫(yì)情前仍(réng)有一定差距。

　　向前(qián)看，考虑到疫后经济脉冲(chōng)式修复放缓、海外总需求回落预(yù)期逐步兑(duì)现，消费(fèi)回暖和产(chǎn)业升级将成为(wèi)推动下一阶段国(guó)内(nèi)经济复(fù)苏的主(zhǔ)线。

　　制造(zào)业、服务业是驱动一季度经济复苏的主因

　　从一季(jì)度GDP表现看，制造(zào)业(yè)，交(jiāo)通运输(shū)、房地产等行业景气度明显提(tí)升，而建筑业景气度回落(luò)，与年初出(chū)口数据好(hǎo)转、服(fú)务消费快速恢复、房地产(chǎn)销售回暖而投资疲弱的特点相一致。

　　从制(zhì)造业内部来看(kàn)，今(jīn)年3月，制造(zào)业各(gè)行业(yè)景气度(dù)普遍回暖，多数从去年12月的“量价(jià)齐(qí)跌(diē)”转入(rù)“量升价跌(diē)”，指向经济(jì)复苏初期，供给端修复好于需求(qiú)端，行业整体去库进(jìn)程尚未结束。从行业景气度边际(jì)改善(shàn)情况来(lái)看，下游消(xiāo)费制造(zào)>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业景(jǐng)气度表(biǎo)现(xiàn)为高位放缓。

　　下游消费制造行业(yè)中，与出(chū)行(xíng)、地产(chǎn)后周期相(xiāng)关的酒饮料茶、纺(fǎng)织(zhī)服(fú)装、文教娱(yú)、烟草(cǎo)、家具制造行业景(jǐng)气度较高，部(bù)分行业(yè)表(biǎo)现为“量价齐升”。

　　中游装(zhuāng)备制(zhì)造业行(xíng)业景气度居中，表现为“量升价(jià)跌”。从“量”维(wéi)度看，电(diàn)气机械、专(zhuān)用(yòng)设备、运(yùn)输设备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通(tōng)用设备、电子设备。

　　上(shàng)游原材料加工行业景气度改(gǎi)善幅(fú)度最弱，由于行业库存水平偏高，多数行业仍(réng)然受到价格下跌(diē)的困扰，表现(xiàn)为“量(liàng)升价(jià)跌”。从(cóng)“量(liàng)”维度看(kàn)，有色金属>；；；黑色(sè)金属、非金属矿物>；；；石油石化行业。

　　消费回暖和产业升级或(huò)是推动下一阶段经济复苏的(de)主线

　　一季(jì)度，国内经济复(fù)苏(sū)主要(yào)受益于疫后复苏(sū)红利(lì)驱动。需求(qiú)方面，出(chū)行类(lèi)消费快速(sù)复苏，前期积压的购房、服务(wù)消(xiāo)费需求得(dé)以释放(fàng)；供给方面，国内复工复(fù)产加快推进，生产端快速(sù)恢复，是推(tuī)动年(nián)初出口数据好转的(de)重要(yào)原(yuán)因(yīn)。

　　进入(rù)3月，经济复苏(sū)节(jié)奏有所(suǒ)放缓，指向疫后(hòu)复苏红利(lì)驱(qū)动(dòng)边际转弱(ruò)，随着未来(lái)海外总(zǒng)需求回落(luò)的(de)预期逐步兑现(xiàn)，后续驱动(dòng)国内经济增长的线索，大概率来自于消费(fèi)回暖和产业升(shēng)级两条主线。

　　一(yī)是，一季度居民收入向上修复(fù)，消费倾(qīng)向明显回升，已(yǐ)经高(gāo)于2020-2022年疫情期间(jiān)水平，同(tóng)时信贷数据指向居(jū)民“去杠杆”势头缓和，未(wèi)来消费回暖的(de)确定性进一(yī)步增(zēng)强。预计交通、住宿、餐(cān)饮、娱乐等服务消费有望持(chí)续修(xiū)复，家电、家具、纺服等与出行及地产(chǎn)后周期相关的(de)可选消(xiāo)费也有望进一步回暖(nuǎn)。

　　二是，产业升(shēng)级路径驱动下，汽(qì)车和(hé)“新三样(yàng)”产(chǎn)品出(chū)口优势增强，有(yǒu)望(wàng)维持(chí)出口韧性；随(suí)着下游消费稳步修(xiū)复、二季度PPI同(tóng)比触底回升，制造业企业(yè)盈利有望向上(shàng)修复，企业将从主动去库逐步转向(xiàng)被动去库、主动(dòng)补库，设备(bèi)投资需求有望(wàng)改(gǎi)善(shàn)，推动中游装备制造景气度维持高位。

　　风险提(tí)示(shì)：国(guó)内经济恢复力度不及预期；海外需(xū)求超预期回(huí)落。

　　一(yī)、节后消费降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本周聚焦：疫后(hòu)经济复苏有哪些结构(gòu)性特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱(qū)动一季(jì)度经济(jì)复苏(sū)的主(zhǔ)因

　　一季度我国GDP总量实(shí)现超预期增长，指向疫后复苏背景(jǐng)下，国内经(jīng)济(jì)企稳回升。但(dàn)不同于海外国家疫(yì)后复苏的(de)规(guī)律，本轮国内(nèi)疫(yì)后(hòu)复苏发生在外需回落、国(guó)内经(jīng)济转(zhuǎn)向高(gāo)质(zhì)量发展、居(jū)民前期“去杠(gāng)杆(gān)”的过程中，因此(cǐ)驱动疫后经济复苏的力量并(bìng)不均衡，行(xíng)业分(fēn)化特征(zhēng)明(míng)显(xiǎn)。因此，我们重点从行业层面，观(guān)测当前各行业景气度(dù)水平。

　　从GDP不变价观测各行(xíng)业(yè)表现来(lái)看，今年(nián)一(yī)季度制(zhì)造业、交通运输业、房地(dì)产业(yè)景气度明显提升，而建筑业景气(qì)度回落，与(yǔ)年初(chū)出口数据好转、服(fú)务消费快速恢复、房地产销售回(huí)暖而(ér)投资疲弱的情(qíng)况相一致。

　　我们以2019年为基期计算各年份的复合增(zēng)速(sù)，观察各行业增加值变化(huà)。

　　今年一季度第一产(chǎn)业增加值增速为3.6％，低(dī)于去年四季(jì)度的(de)4.9％，但仍(réng)高(gāo)于2019年(nián)、2020年全(quán)年增速，与近年来加快建设农(nóng)业强国，推进农业农村现(xiàn)代化的目标有关。

　　今年一季度第(dì)二(èr)产业增(zēng)加值增速升(shēng)至5.4％，高(gāo)于去年(nián)四季(jì)度的4.4％。其(qí)中(zhōng)，制造业迎来较快复苏，增加值(zhí)增(zēng)速提升至5.9％，高于去年四季度(dù)的4.7％，但低于2021年全年(nián)增速，与(yǔ)去年(nián)下半年(nián)之后外需转弱、居(jū)民商品消费恢复(fù)偏慢有关。而建筑业(yè)景气度明显回落，增加值增(zēng)速回落至1.9％，低(dī)于(yú)去(qù)年四(sì)季度的3.1％，主要(yào)受房(fáng)地产新开工拖累。

　　今年一季度第三(sān)产业增加(jiā)值增速小幅升至(zhì)4.7％，略高(gāo)于(yú)去年四季度(dù)的4.6％，但相较疫(yì)情前(qián)仍(réng)存在产出缺口。其中，受益于居(jū)民(mín)出行活(huó)动恢复，交通运输(shū)、仓储和邮政业增加值增速明显提升，自去年四季(jì)度的3.4左右结构相同的字有哪些，左右结构相同的字大全％升至5.9％，但低于2019年(nián)、2021年(nián)全(quán)年(nián)增速；住宿和餐(cān)饮业增加值增速小(xiǎo)幅回升(shēng)，尽管高于疫情三(sān)年来的平均增速，但绝对水平(píng)不及2019年，指向供(gōng)给水平(píng)恢(huī)复(fù)较慢(màn)。而受(shòu)益于(yú)新(xīn)房(fáng)和二手房(fáng)销售回(huí)暖，今年一(yī)季(jì)度(dù)房地产业增(zēng)加值增(zēng)速回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏(sū)分化，中下游改善幅度好于上(shàng)游

　　对于行业(yè)景气度(dù)的观测(cè)，我们(men)采用(yòng)量（各行业(yè)工业增加值增速）与价格(gé)（各行(xíng)业工业(yè)品(pǐn)价格增速）分别(bié)作为供需的衡量指标(biāo)。主要选(xuǎn)取28个主(zhǔ)要行业自2019年以(yǐ)来(lái)的(de)月度数据，首先将各行业增(zēng)加值增速调整为(wèi)以2019年为基期的复(fù)合增速，其次计算(suàn)2019年-2023年3月，每(měi)月的增(zēng)加值增速(sù)和PPI增速的分(fēn)位数水平，通过对(duì)比2022年12月和2023年3月的分(fēn)位数水平，捕捉其边际变化。

　　今年(nián)3月，制造(zào)业各(gè)行业(yè)景气度出现普(pǔ)遍回暖，多(duō)数从(cóng)去年12月的“量价(jià)齐跌(diē)”转入(rù)“量升价(jià)跌(diē)”，指向经济复苏(sū)初期(qī)，供给端修(xiū)复好(hǎo)于需求端，行业整体(tǐ)去库进(jìn)程尚未结(jié)束。从行业景气度边际改善(shàn)情况来看，下游消费制造(zào)>；；；中游装备制(zhì)造>；；；上游(yóu)原材(cái)料加(jiā)工(gōng)，煤(méi)炭行业(yè)景气度呈现高位放缓情况。

　　下(xià)游(yóu)消费(fèi)制造行业中，与出行(xíng)、地产后周期(qī)相关的行(xíng)业景(jǐng)气度最(zuì)高，部分行业(yè)步入“量价(jià)齐(qí)升(shēng)”阶(jiē)段。今年3月，与居(jū)民外(wài)出消费相关(guān)的，酒(jiǔ)饮料茶、纺织服装、文教娱(yú)乐的量(liàng)价分位数水平均处在高景气度(dù)区间，烟草、家(jiā)具制造行(xíng)业也呈现“量价(jià)齐升”的特(tè)征；食(shí)品制造(zào)景气(qì)度有所回落，农(nóng)副(fù)加(jiā)工行业表(biǎo)现为“量价齐跌(diē)”，食品制造(zào)行业表现(xiàn)为“量升价(jià)跌”，二(èr)者价格下跌主要与高库存水平(píng)有关，今年2月(yuè)，库存同比(bǐ)均处(chù)在2016年以来90％以上分(fēn)位数水平；而随着防疫需求的降(jiàng)温(wēn)，医(yī)药制造业(yè)景气度(dù)有所(suǒ)回落，表现为“量跌价(jià)平”。

　　中游装备制造业行业景气(qì)度(dù)居中(zhōng)，均(jūn)表现(xiàn)为(wèi)“量(liàng)升(shēng)价跌(diē)”。一方面与原材料成本下(xià)跌有关，另一方面，也与年初外(wài)需表现好于内需，部(bù)分行业仍在(zài)去库进(jìn)程(chéng)有关。其中(zhōng)，电气机械(xiè)、专用(yòng)设备、运输设备工业(yè)增加值增速改善幅度(dù)最大，受益(yì)于(yú)国内产业升级、出口(kǒu)优势带来的韧性驱动；其(qí)次是汽车制造、金属(shǔ)制品，改善幅(fú)度最弱的(de)是通用设备、电子设备，与房地(dì)产新开工强度较弱、消费电子行业周期性走弱(ruò)有关。

　　上游原材料加工(gōng)行(xíng)业景气度(dù)改善幅度偏弱，由于(yú)行业库存水平偏(piān)高，多(duō)数(shù)行业仍受(shòu)制于(yú)价格下(xià)跌的困扰(rǎo)，表现为“量升价跌(diē)”。其中，有色金属行业(yè)生产端改善(shàn)幅(fú)度最大，3月(yuè)增加值(zhí)增速(sù)位于2019年以来(lái)70％分位(wèi)数水平，但受全(quán)球大宗商(shāng)品下行周期影响，价(jià)格依旧承压；随(suí)着(zhe)年初(chū)建筑(zhù)业施工回暖，相关的黑色金属、非(fēi)金属制品(pǐn)景气度提升，但由于库存水平偏高，价格仍处在下跌区间(jiān)，拖累整体(tǐ)盈(yíng)利水平；石化链条行业(yè)生(shēng)产水平普遍回暖，但分位数(shù)水(shuǐ)平仍处(chù)在50％以下的景(jǐng)气(qì)度偏低(dī)区间，今(jīn)年由于能源危机缓解，产品价格相(xiāng)较去(qù)年同期(qī)也出现普遍下跌。

　　煤炭开采景气度仍处(chù)在(zài)高位，但出现边(biān)际放缓(huǎn)，生产及价(jià)格水平同步(bù)回落。这与去年以(yǐ)来行(xíng)业产能持续(xù)扩张有关，今年2月，煤炭开采产成品库存同比处(chù)在2016年(nián)以来94％分(fēn)位(wèi)数水平。

　　1.3 消费回暖和产业升级或是推(tuī)动下(xià)一阶段经济复苏的主(zhǔ)线

　　一季(jì)度，国内经济(jì)复(fù)苏主要受益于疫后复苏红利。一方面，消费场景恢复后，出行类消费快速复苏，前期积压的购房、服务性(xìng)需求得(dé)以释放；另一(yī)方面(miàn)，国(guó)内复工(gōng)复产(chǎn)加快推进，保证(zhèng)供给端的快速恢复，是推动(dòng)年初(chū)出口数据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏(zòu)有所放缓，指向疫后红利释放效果转(zhuǎn)弱，随着(zhe)未来海外(wài)总需求回落(luò)的预期逐步兑现，后续(xù)驱动国内经济增长(zhǎng)的线(xiàn)索，大概率来自(zì)于(yú)消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业升(shēng)级两条主(zhǔ)线(xiàn)。

　　一是，随着居民收入提升和消费意(yì)愿(yuàn)改善(shàn)，未来消费回(huí)暖的确(què)定性进一(yī)步增(zēng)强(qiáng)，交(jiāo)通(tōng)、住(zhù)宿、餐饮、娱(yú)乐等(děng)服务消费，以及(jí)家电、家(jiā)具、纺服等可选消费(fèi)景气度均有望(wàng)提(tí)升(shēng)。

　　从(cóng)一(yī)季度居民收入和(hé)消费数据看(kàn)，居民收(shōu)入增(zēng)速提(tí)升，消(xiāo)费(fèi)倾向开始回升，已经高(gāo)于2020-2022年，但尚未修复(fù)至(zhì)疫情前水平(píng)。以2019年为基期的复合增速看(kàn)，今年一季度，全国居民人均(jūn)可支配收(shōu)入增速提升至6.4％，高于去年四季(jì)度(dù)的5.6％，居(jū)民(mín)人均消费支出增速提升至5.0％，高于(yú)去(qù)年四(sì)季度的(de)3.0％。一季度(dù)居民平均消(xiāo)费倾向(xiàng)为62.0％，已经高于(yú)2020-2022年(nián)同(tóng)期均(jūn)值60.9％，但距离2019年同(tóng)期的65.2％仍有一定差距。未来随着(zhe)服务(wù)业恢(huī)复持续向(xiàng)好，有望带动相关(guān)就业岗位加快恢复，进一步提(tí)振居民消费意(yì)愿。

　　从居民存贷(dài)款数据(jù)看，居民储蓄(xù)意愿有所减弱，消费和投(tóu)资信心正(zhèng)在筑底。今年以来，居民储(chǔ)蓄(xù)意愿有所减弱，“去杠杆”势头缓和。从存(cún)款数(shù)据看，3月居民新增(zēng)存(cún)款同比增(zēng)量降至2051亿(yì)元，低于1-2月(yuè)9375亿元的同比(bǐ)增量均值(zhí)，也低于2022年(nián)6617亿元的月(yuè)均同(tóng)比增(zēng)量。从贷(dài)款数据(jù)看，3月居民部门新增净融资同比多增4859亿元(yuán)，其中，短(duǎn)期信(xìn)贷同比(bǐ)多(duō)增2246亿元，中(zhōng)长期信贷同比多(duō)增2613亿元。居民部(bù)门(mén)新增(zēng)净融资连续2个月(yuè)维持(chí)同比扩张，指向居民预期可能正在(zài)筑(zhù)底，“去杠杆”势头开(kāi)始放缓。今年第一季(jì)度城镇储户问卷调查(chá)结(jié)果显示(shì)，倾(qīng)向于“更多储蓄”的居民(mín)占58.0％，比(bǐ)上季度减(jiǎn)少3.8个(gè)百分点；倾向于“更(gèng)多消费(fèi)”和(hé)“更多投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别高于(yú)上季(jì)度的(de)22.8％、15.5％，同样也指向(xiàng)居民储(chǔ)蓄(xù)意(yì)愿降低、消(xiāo)费和投资意(yì)愿提升。

　　二是，产业(yè)升级(jí)路径驱动下(xià)，汽车和(hé)“新(xīn)三样”产品出口(kǒu)优势(shì)增强(qiáng)，以及相(xiāng)关行(xíng)业设备(bèi)投资更新，有(yǒu)望推(tuī)动中游(yóu)装备制造景气度维持高位。

　　一方(fāng)面，今年一(yī)季(jì)度国内(nèi)出口数据回暖(nuǎn)，除与欧美供(gōng)需缺口短期(qī)走阔、国内复工复(fù)产加快推进外，也受益(yì)于RCEP政策红利(lì)持续(xù)释放(fàng)，以及汽车(chē)和(hé)“新三样”产品出口优(yōu)势增(zēng)强。今(jīn)年在海(hǎi)外总需(xū)求回落背景下，我国与RCEP国家贸(mào)易往来加强、以及新(xīn)能源产品优势强化，有(yǒu)望维持装备制(zhì)造领域出(chū)口韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑和(hé)库(kù)存(cún)高位，对制(zhì)造业投资扩(kuò)产(chǎn)造(zào)成一定压力(lì)。但随着下(xià)游消费(fèi)稳步(bù)修复、二季度(dù)PPI同比(bǐ)触(chù)底回升，制(zhì)造业企业盈利有望(wàng)向上修复。目前看，电气机械等装备(bèi)制造业去库(kù)进程已进入下(xià)半场，今年1-2月专(zhuān)用设备、通(tōng)用设备产(chǎn)成品库存(cún)增(zēng)速(sù)呈现触底反弹。随着需求回暖、盈利修复，企(qǐ)业将(jiāng)从主动去(qù)库(kù)逐步转向被动去(qù)库、主(zhǔ)动(dòng)补库(kù)，设备投资需求将随之(zhī)提升。

　　二、海外观察(chá)

　　2.1金融与流动性数据：各(gè)国国债(zhài)收益(yì)率多数上行

　　美国10年期国债收益率(lǜ)上行。本周（截至4月21日）美国(guó)10年期国(guó)债收益率3.57％，较(jiào)上周末上行(xíng)5BP，其中通(tōng)胀预期较上(shàng)周下行2BP，实(shí)际(jì)收益率1.29％，较上周末上升(shēng)7BP。法(fǎ)国10年期国债收(shōu)益率较上周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债(zhài)收益率(lǜ)较(jiào)上周(zhōu)末上行(xíng)7BP至2.44％，日本10年期国(guó)债收益率较(jiào)上周末上行(xíng)2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期国债收益(yì)率较上(shàng)周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美(měi)国10y-2y国债收(shōu)益率利差收窄。本周美国10年期和2年期(qī)国(guó)债(zhài)期限利差为(wèi)-0.60％，较上(shàng)周下行4BP。美国AAA级企业期权调(diào)整利差较上周末(mò)持平为0.55％，美国高收益债期(qī)权调整利差(chà)较上(shàng)周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市涨跌分化，大宗商品价(jià)格普跌

　　全(quán)球股市涨(zhǎng)跌分(fēn)化。本周（4月17日至4月21日），欧(ōu)洲股市普涨，法(fǎ)国CAC40、英国富(fù)时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时(shí)MIB下(xià)跌0.45％。美股全线(xiàn)下(xià)跌，标普500、道(dào)琼斯工业指数、纳斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市分化，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩(hán)国综合指(zhǐ)数、上(shàng)证指(zhǐ)数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商品价格普跌。其中左右结构相同的字有哪些，左右结构相同的字大全(zhōng)，LME铝上涨0.71％，其余大(dà)宗商品价格普(pǔ)跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油分别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察：美欧加息(xī)步伐或将继续(xù)

　　4月19日(rì)，美联(lián)储褐(hè)皮书公布(bù)，显示近几周美国经济增长陷(xiàn)入停滞(zhì)，通胀(zhàng)和招聘活动放缓，信贷渠道变窄。褐皮书称(chēng)，最近几(jǐ)周(zhōu)美(měi)国总体(tǐ)经济(jì)活动(dòng)几(jǐ)乎没有变化，几个(gè)辖区指出在不确定性增加和对流(liú)动性(xìng)的担忧(yōu)加剧之际，银行收紧了(le)贷款标(biāo)准。近期美国总(zǒng)体物价水平温和上升，但价格上涨速度或有所放缓。

　　美(měi)联储官员表(biǎo)示(shì)为(wèi)应对高通胀，加息步伐或将继续。4月21日，美联储哈克称(chēng)，需要进(jìn)一(yī)步收紧(jǐn)政(zhèng)策来应对高通胀，加息(xī)结束后美联储将需要在一段时间内维持利(lì)率稳定。同(tóng)日美联储梅斯特表示，预计(jì)今年货币政(zhèng)策将需要进一(yī)步进入限(xiàn)制性(xìng)区域，终端利(lì)率或将高于5％，具体取(qǔ)决于经济和金(jīn)融形势的发展。

　　欧洲央行货币政策会议纪要(yào)公布，绝大多数委(wěi)员同意将利率上调50个基点。4月(yuè)20日(rì)公布的欧洲央行会议纪要(yào)显示，货币政策在降低通胀方(fāng)面仍有一段路要走，一(yī)些委员认(rèn)为整体而言(yán)通(tōng)胀风(fēng)险倾向于(yú)上(shàng)行。金(jīn)融(róng)市场紧(jǐn)张局势被视为(wèi)经(jīng)济和通胀前景(jǐng)重大不(bù)确定性(xìng)的(de)来源。然而除非形(xíng)势(shì)显著(zhù)恶化，否则金融市场(chǎng)的紧张(zhāng)局势(shì)不太(tài)可能(néng)从(cóng)根本上(shàng)改变欧洲央行管理委员会对通胀前(qián)景的评估。

　　2.4 海外政策(cè)：欧洲(zhōu)“芯片法案”落地；美财长耶(yé)伦强调美国“国家安全”

　　4月18日，欧(ōu)洲理(lǐ)事会和欧洲议会通(tōng)过了(le)一项临时政治协议(yì)，就涉(shè)及(jí)430亿(yì)欧元(yuán)补贴的《The EU Chips Act》最(zuì)终版(bǎn)本(běn)达(dá)成一致(zhì)。法案目标是到2030年，欧盟拟动(dòng)用430亿(yì)欧(ōu)元(yuán)资(zī)金(jīn)提振(zhèn)半导体行业(yè)，以将欧盟占全球半导体(tǐ)制造市场的份(fèn)额(é)从10％提(tí)升(shēng)至至少20％；大(dà)幅提升芯片制造工艺，建立欧盟(méng)的半(bàn)导(dǎo)体供应链，并与美国和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国众议(yì)院议长麦卡锡表示，正在推出一份债务上(shàng)限相(xiāng)关立法措(cuò)施。白宫(gōng)需(xū)要(yào)开始就债务上限进行(xíng)谈判；众议院共(gòng)和党希望提高债务(wù)上限并削(xuē)减支(zhī)出；正在推出一(yī)份债(zhài)务上(shàng)限相关立(lì)法措施；债(zhài)务法案将设法(fǎ)收回未使用的防(fáng)疫(yì)资金用于日常(cháng)开支；法案将减少对国税局的(de)拨款，并结束绿色产业补贴措(cuò)施。

　　4月(yuè)20日，美国财政部长耶伦就(jiù)中美关系发表讲话，表明(míng)美国无意与中国脱钩，但未来仍将强调“国家安(ān)全(quán)”。耶伦宣称(chēng)，任何(hé)与中(zhōng)国脱钩(gōu)的努力都将是“灾难性(xìng)的”，美国寻求与中国建立“建(jiàn)设性和公平的经济关系”。但“当美国(guó)利益(yì)受(shòu)到威胁时(shí)”，美国将坚定地捍卫(wèi)国(guó)家安全，即(jí)使以牺牲中美关系为代价。在国际关系中，耶伦表示美中两(liǎng)国有(yǒu)必(bì)要“坦诚讨(tǎo)论棘手问题”，比如帮(bāng)助面临债(zhài)务问题的新兴(xīng)市场和发展中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上(shàng)游：原油、铜价(jià)环比上涨

　　原(yuán)油价(jià)格环(huán)比上涨，环比由负转(zhuǎn)正。2023年4月以来(lái)，WTI原油价格环比(bǐ)上涨10.06％，环比由(yóu)负转正，由上月的-4.54％转正为本月的(de)10.06％，最(zuì)新月度均价为(wèi)80.75美元(yuán)/桶。布伦特原油价格环(huán)比上涨7.14％，环比由负转正，由上月的-5.18％转正(zhèng)为本月(yuè)的7.14％，最(zuì)新月度(dù)均价(jià)为84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜价(jià)、铝价环比(bǐ)上涨，铜、铝库存(cún)同比下(xià)降(jiàng)。2023年4月以来(lái)，铜价环比上涨0.86％，环(huán)比(bǐ)由负转(zhuǎn)正，由上月的-1.33％转正为本月的0.86％，库存同(tóng)比下降51.71％，降幅相对上月扩大44.13个百(bǎi)分(fēn)点。铝价环比(bǐ)上(shàng)涨2.25％，环比由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比下降(jiàng)10.57％，降(jiàng)幅(fú)缩窄(zhǎi)15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环(huán)比(bǐ)上升，螺(luó)纹钢(gāng)价(jià)格环比下(xià)跌，库(kù)存同比下(xià)降

　　水泥价格指(zhǐ)数(shù)环比上升。4月以来，全国水泥价格(gé)指数环比上涨2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个百(bǎi)分点。华北、东(dōng)北、华东、中(zhōng)南、西北(běi)以(yǐ)及西南各(gè)区价格(gé)指数(shù)环比分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格(gé)环比下跌，库存同(tóng)比下降，钢(gāng)坯库存(cún)同比(bǐ)上涨。2023年(nián)4月以来，螺纹钢价(jià)格环比(bǐ)由正转(zhuǎn)负，环比由上月的0.96％转负(fù)为-4.55％。螺纹钢库(kù)存(cún)同比下降15.42％，跌幅相对(duì)上(shàng)月缩(suō)窄3.26个百分点。钢坯(pī)库存同比(bǐ)上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩(suō)小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成交面积增(zēng)幅缩窄，猪价菜价下跌，水果价格上涨(zhǎng)

　　商品房成交面(miàn)积增幅缩窄。2023年4月(yuè)以来，商品房(fáng)成交面积上涨(zhǎng)64.71％，增幅(fú)缩(suō)窄12.17个百分点。其中，一线、二线、三线城(chéng)市商品房成交面(miàn)积同比(bǐ)分(fēn)别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变(biàn)动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点(diǎn)。

　　土地成交(jiāo)面积跌幅收窄。2023年4月以来，百城土地供应面积同比增速为(wèi)5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土地成交面(miàn)积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价(jià)率为5.50％，较上月上涨(zhǎng)1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果价格(gé)上涨。2023年4月(yuè)以(yǐ)来(lái)，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元/公斤(jīn)，跌幅相(xiāng)对(duì)上(shàng)月扩(kuò)大2.6个百分点。蔬(shū)菜价(jià)格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌(diē)幅(fú)缩窄0.55个百分点。水果价格环比上涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤(jīn)，增幅(fú)缩小4.54个(gè)百分点(diǎn)。

　　乘用车日均零售(shòu)销量(liàng)增(zēng)幅(fú)扩大。4月以来，乘(chéng)用车日均零售销量同(tóng)比增加(jiā)17.39％，增(zēng)幅(fú)扩大16.26个(gè)百分点(diǎn)。批发销量同比(bǐ)增加15.64％，增幅扩(kuò)大8.26个(gè)百分点。

　　3.4流动(dòng)性：货币(bì)市场利率趋势(shì)分化(huà)，国(guó)债(zhài)利率普(pǔ)遍下行

　　货币市场利(lì)率趋势分化，国债利率普遍下行。2023年4月以来(lái)，R001较上月(yuè)末下行(xíng)36bp至2.29％；R007较上月末下(xià)行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国(guó)债利(lì)率较(jiào)上月末下行8bp至(zhì)2.19％。十年期国债利率较上(shàng)月末(mò)下行2bp至2.83％。一(yī)年期AAA+企(qǐ)业债(zhài)利率较(jiào)上月末下行3bp至2.7％。十年期(qī)AAA+企(qǐ)业债利率较(jiào)上月末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国(guó)内政(zhèng)策：发改委强调(diào)提振消(xiāo)费持续回升的动力；国资委(wěi)强调着力发展战(zhàn)略(lüè)性新兴产业

　　4月(yuè)19日，国(guó)家(jiā)发展改革委(wěi)举(jǔ)行4月份新闻发布会，强(qiáng)调要提振消费持续回升的动力。接(jiē)下来将重点做好四方面工(gōng)作：一是(shì)，研究起草关于恢复和扩大消费的政策文件，围(wéi)绕大宗(zōng)消费、服务消费、农村(cūn)消费等重点领域；二是，下(xià)大(dà)力(lì)气(qì)稳(wěn)定汽(qì)车消费，大(dà)力(lì)推动新能(néng)源汽车下乡；三是，会同有关方面优化就业、收入分(fēn)配和消(xiāo)费全(quán)链条良性循环促进机制；四是，研究制定关于(yú)营(yíng)造放心消费环境(jìng)的政策文(wén)件。

　　4月19日，国资委党委召开(kāi)扩大(dà)会议，强调推动国资央企(qǐ)着力发展实体(tǐ)经(jīng)济特(tè)别是战略(lüè)性(xìng)新兴产业。会议认(rèn)为，要更好推动国(guó)资(zī)央(yāng)企在(zài)中国式现代(dài)化新征程(chéng)中走(zǒu)在前列，着力提升科技自(zì)立自强水平，提升自主创新能力；着力发展(zhǎn)实体经济特别是(shì)战(zhàn)略性新(xīn)兴产业，加快推进现代(dài)化产业体系建设；抓好新一轮国企改革(gé)深化提升行动组(zǔ)织实(shí)施，高水平(píng)参与共建“一带一路”。

　　4月20日，工信(xìn)部(bù)举办发布(bù)会介绍一季度工业(yè)和信息化发展(zhǎn)状况，表(biǎo)示下(xià)一步(bù)将制定(dìng)实施重点(diǎn)行业稳增(zēng)长的工作方案。一是营造良好产业发展环境，落实落细稳增长政策(cè)举措(cuò)，抓实抓细部省协(xié)作、部门(mén)协同；二是(shì)推动(dòng)出口保稳提质，加大对制造业外贸(mào)企业的支持力度(dù)，配(pèi)合有关(guān)部门(mén)落实好稳(wěn)外(wài)贸政策举措；三是(shì)促进内(nèi)需加快恢复(fù)，以高质(zhì)量供给促进消(xiāo)费；四是持(chí)续增(zēng)强(qiáng)发展动能，加快战略性(xìng)新兴(xīng)产业(yè)的(de)创新发展。

　　四(sì)、财经日历

　　五、风险(xiǎn)提示

　　国内经(jīng)济恢复力度(dù)不及(jí)预期；海(hǎi)外需求(qiú)超预期回落。

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